진양산업 003780 · KOSPI

이 회사, 한 줄로

진양산업(003780)은 연질 슬라브 방식의 폴리우레탄 폼(스펀지)을 만드는 발포성형 전문 제조사예요. 최종소비재가 아니라 자동차 내장재·침구류·가구·신발·전자에 쓰이는 중간소재를 내수 업체에 직접 납품해요. KPX 계열 진양홀딩스가 지분 51.21%를 보유하는 계열 중간재 제조사이며, FY2025 연결 매출 907억원 전량이 내수이고 영업이익은 84억원으로, 외형 성장보다 원료가-판가 스프레드 관리가 이익을 결정하는 성숙 사업이에요.

무엇으로 벌까요

버는 방식은 단순해요. 계열사 KPX케미칼에서 PPG(폴리올)·TDI 등 유가 연동 원료를 구매해 발포·성형한 뒤 침구·가구·자동차 내장재·신발·전자 업체에 직판해요. FY2025 매출 중 PU FOAM 제품이 약 99.8%를 차지하고 전량 내수예요. 단가는 제61기 165원에서 제63기 172원으로 완만하게 높아졌으나 회사는 이를 판가 인상이 아닌 제품 구성비 변화로 설명해요. 국내 점유율은 약 20% 수준에서 큰 이동이 없어 점유율 확대보다 내수 경기 총량과 원료가 국면이 이익의 방향을 결정해요. FY2023 자동차부문(일승산업 라미네이팅) 영업이익이 53억원으로 제조부문 22억원을 두 배 이상 웃도는 등 부문 간 이익 기여는 해마다 크게 달라져요.

번 돈은 어디로 갈까요

비용의 최대 항목은 재고자산 매입액으로 FY2025 기준 556억원이 매출의 약 61%를 차지해요. 인건비성 비용(급여·퇴직급여·복리후생비)은 연 120억원 안팎의 준고정비 층을 이루고, 물류비(운반비)는 부피가 크고 가벼운 발포품 특성상 FY2024 기준 연 31억원대를 유지해요. 현금 우선순위는 설비·부지 투자와 배당이 양 축이에요. FY2021에는 건설중인자산 68억원과 종속기업 출자 41억원에 영업현금을 웃도는 투자를 단기·장기차입으로 충당했어요. FY2025에는 영업현금 92억원이 투자 유출 29억원을 크게 웃도는 가운데 주당 358원 배당을 지급했어요. FY2025 부채비율 28.34%로 재무 여력이 높고 회사채·기업어음 발행은 없어요.

언제 벌고, 언제 힘들까요

이익 사이클은 원료가 국면이 만들어요. FY2021~FY2022에는 재고자산 매입액이 급증(514억원에서 574억원)하고 판가 전가에 시차가 생겨 영업이익이 68억원에서 53억원으로 감소했어요. FY2023부터는 매입액이 줄며 이익이 75억원으로 회복됐고 FY2025까지 완만한 개선이 이어졌어요. FY2022 실측 기준 매출원가 증가율이 12.39%로 매출 증가율 9.59%를 앞질러 영업이익이 22.80% 감소한 사례가 전가 시차의 실증이에요. 가동률은 FY2022 92.8%에서 FY2025 87.26%로 여전히 높은 수준을 유지해 물량이 아닌 스프레드가 이익 변동의 주 결정 변수예요.

누구와 얽혀 있나요

원료 상류는 사실상 계열 단일 창구예요. 기초원료 PPG를 KPX케미칼에서 주로 구매하며 FY2025 원재료 매입의 99.25%가 국내 조달이에요. 공급자 이원화가 없어 국제 유가가 계열 내부 가격을 통해 그대로 마진에 전이되는 구조예요. 판매 하류는 분산돼 있어요. 주요 매출처는 코오롱인더스트리 등이며 각 비중이 11% 이하이고 매출 10%를 초과하는 고객은 2곳으로 각각 약 11%예요. 지배 구조상 최상위는 KPX홀딩스이며 진양홀딩스가 2025년 5월 지분을 48.58%에서 51.21%로 늘렸어요. 종속 3사(베트남 VINA FOAM·진례산업·일승산업)가 폼 생산과 후공정 라미네이팅을 담당해요.

무엇이 유리하고 불리할까요

그래서 무엇을 지켜봐야 할까요

이 회사의 이익 방향을 먼저 알려주는 지표는 국제 유가와 PPG·TDI 원료가 추이예요. 원료가가 꺾이는 시점이 스프레드 회복의 선행 관측 지점이에요. 내수 경기 총량은 침구·가구·자동차 내장재·신발·전자 업종 경기의 복합 지표로 나타나며 이 방향이 물량 총수요를 먼저 알려주는 관측 지점이에요. 부채비율 28.34%에 순이자 수취 구조(금융기관 부채 약 130억원 수준)라 기준금리 방향이 이자수익 변동을 통해 영업외손익에 먼저 반영되는 관측 지점이에요. 자동차부문(일승산업) 영업이익 비중은 연간 크게 달라지므로 내부거래 가격 구조 변화 여부도 부문 합산 손익의 관측 지점이에요.